文/十一弟

去年，厦门最大的国企——建发股份，花了大约60亿，接盘了红星美凯龙。

当时，红星美凯龙的老板——车建兴，遭遇了巨大的流动性压力。

建发充当了白衣骑士，大手一挥，选择了抄底。

在建发2023年的财报里，这笔收购变成了一块遮羞布。

这两天，建发刚刚公布了2023年财务业绩，它的净利润超过了131亿，翻了一倍以上。

其中，建发对红星美凯龙的重组收益，就有95亿，贡献了逾七成利润。

上百亿的重组收益，属于纸面财富——

它只会体现在建发的财务报表上，而不会带来任何现金流入。

这是一种会计处理——

建发收购了红星美凯龙30%的股权，对应红星美凯龙的净资产大约160亿，而建发支付的收购代价不到63亿。

也就是说，建发以不到63亿的现金，抄底了红星美凯龙多达160亿净资产。

于是，建发在财务报表上进行会计入账时，就会多出来上百亿的重组收益。

其实，剔除掉对红星美凯龙的重组收益，才能更真实地反映建发主营业务的盈利状况。

十一弟看了下，若剔除掉这些重组收益，建发的主营业务利润，立马被打回原形——

它的净利润将跌回41亿左右，而2022年接近63亿，减少了三分之一以上。

建发有两大业务板块——大宗商品贸易、房地产开发。

一直以来，大宗贸易贡献了建发的主要营收，同时滚动了庞大的现金流。

相比之下，房地产业务的营收规模虽然不大，但能给建发弥补不菲的利润。

2021年，建发的营收规模超过了7078亿。

其中，大宗贸易业务收入高达6115亿，占比86%。

房地产业务收入963亿，占建发的收入比重不到14%。

那一年，建发赚到了61亿净利润。

其中，大宗贸易业务贡献了32亿利润，占比大约53%。

房地产业务贡献了将近29亿利润，占比超过了47%。

也就是说，建发的房地产业务，营收占比不到14%，却能给上市公司贡献将近一半的利润。

但这两年，建发靠大宗贸易滚动现金流、房地产赚取利润的业务模式，已经很难维持下来了。

尤其是房地产业务，规模变得越来越庞大，但几乎不赚钱了。

去年，建发的营收规模为7637亿。

其中，大宗贸易业务收入5934亿，占比大约78%。

房地产业务收入1665亿，占比将近22%。

这两大业务板块，在去年赚到了41亿净利润。

其中，大宗贸易业务贡献了逾39亿利润，房地产业务的利润贡献不到2亿。

多达1665亿的收入规模，最后到手还不足2亿净利润，赚钱或者赔钱，只差了一步之遥。

在建发的体系里，它从事房地产开发，内部划分了两个业务平台——

建发房产、联发集团。

去年，建发房产还在盈利状态，赚到了大约20亿净利润。

但联发集团已经陷入亏损了，去年净亏损了将近19亿。

这两个地产开发平台，一赚一赔，导致上市公司房地产板块的净利润，就不到2亿了。

无论是建发房产，还是联发集团，他们的盈利能力，都在下滑。

去年，建发的房地产业务毛利率，已经跌到了11%左右，几乎处于行业垫底水平了。

它的盈利能力下滑，主要由于前两年拍了不少高价地，误判了楼市行情。

这两年，楼市下行、房价下跌，这些高价拿地的开发项目，都砸在手里了。

十一弟算了下，建发在去年对名下128个地产项目，计提了高达68亿的存货跌价减值准备。

这种会计处理，意味着这些地产项目的开发成本，已经远远高于它们能够在市场上销售变现的价值了。

开发成本比房价还高，注定难逃亏损了。

上百个地产项目的存货减值，大幅削弱了建发的盈利能力——

2022年，建发由于存货减值亏掉了逾51亿净利润，去年又亏掉了33亿净利润。

前几年不顾一切高价拿地的凶猛，一直到现在仍在付出惨痛代价。

尽管房地产业务几乎不赚钱了，但在规模扩张的路上，建发还没打算停下来。

去年，建发的销售规模创下历史新高，达到了2295亿，行业排名前十。

它又花了1320亿拿地，相当于销售额的六成左右。

一大半的销售额，又重新投入到土地市场，用来补充弹药了。

这意味着，建发的房地产业务，规模还会滚得更大。

除了开发项目的存货减值，吞噬掉了建发相当一部分的净利润。

它在经营管理上的粗放，也让上市公司的盈利能力，变得越来越弱。

尽管建发的营收规模维持在了7637亿左右，但跟2022年相比，仍然下滑了逾8%，减少了691亿。

不过，它的三项费用——销售费用、管理费用、财务费用，却在大幅增长。

其中，销售费用增长了20%以上，广告宣传、业务办公、代理手续等费用开支，都在增加。

管理费用翻了一倍以上，尤其是员工薪酬、业务办公、股权激励等费用开支，大幅增加。

财务费用增长了逾55%，主要由于为了背负庞大的有息债务，支付了更多的利息。

营收规模在下滑，利润在减少，但费用开支却在大幅增加，这才是建发主营业务的真实面目。

若不是去年抄底接盘了红星美凯龙，使得上市公司的账面上多出来了上百亿的重组收益。

否则，建发在2023年的财务业绩，会变得非常难看。

但重组收益毕竟只是纸上财富，也只能美化上市公司的财务报表，无法带来现金流入。

红星美凯龙之前的老板车建兴，陷入了巨大的债务危机，也拖累了红星美凯龙的经营。

建发的这笔逾60亿收购交易，到底是抄底捡漏，还是给自己挖坑。

让子弹飞一会儿。